下流需求不振，23收入同比改变-2.37%。2023年纸质精品包装/包装配套产品/环境纸塑产品收入为110.36/26.14/10.64亿元，同减6.58%/7.89%/4.73%，别离占比72.50%/17.17%/6.99%。其间消费电子受下流消费不振影响（23年苹果/其他手机出货同减2.4%/5.8%），烟包受上半年烟卡改版影响，酒包以及化妆品包装受下流需求影响，咱们估计收入略有下降；环保包装事务受公司订单交给拖延影响，咱们判别收入有所下降。

　　原材料价格下降带动毛利率提高。23年毛利率/净利率同增2.48/0.18pct至26.23%/9.82%，除掉股份付出0.24亿元影响，净利率同增0.33pct至9.97%。其间纸质精品包装/包装配套产品/环保纸塑产品毛利率别离同变+2.74/+3.12/-0.93pct，除环保产品以外毛利率上升，主因公司本钱下降（23年白卡纸均价同比下降21%），叠加智能工厂降本增效继续下降出产所带来的本钱；环保产品毛利率下降主因产能利用率较低导致。费用率层面，23年出售/办理/研制/财务费用率同增0.27/0.93/0.47/0.34pcts至2.74%/6.37%/4.57%/0.18%。其间财务费用率改变主因首要系22年同期美元增值起伏较大所造成的（22/23年汇兑收益别离为1.5/0.6亿元），办理费用率提高主因股份付出发生0.24亿元费用和工作、折旧摊销费用提高所造成的。现金流方面：23年公司经营性现金流净额同比添加40.2%至36.7亿元，主因公司标准供货商结算账期和加大收据结算所造成的。2023年仁禾/华宝利许诺成绩扣非后纯赢利是0.77/0.40亿元，实践为0.28/0.18亿元。23H2公司每10股派息6.2元，总计分红5.7亿元，加上中期分红3亿元总计分红8.7亿元，另外在24年施行新一轮股份回购，回购金额为1-2亿元。23Q4毛利率/净利率同变+1.85/-0.35pcts至28.14%/10.95%，毛利率上升主因白卡纸价格下降。23Q4出售/办理/研制/财务费用率同变0.68/0.50/-0.18/-0.88pcts至2.97%/6.73%/4.31%/1.65%，财务费用率下降首要受汇兑收益影响。

　　下流需求慢慢地康复，公司收入再提速。24Q1收入34.76亿元，同增19.37%，下流需求逐季康复，依据IDC数据，2024Q1中国大陆智能手机商场出货同比增6.5%，其间苹果，其他出货量同比改变-6.6%/+9.3%。24Q1毛利率/净利率同比改变-1.63/+0.31pct至22.09%/6.45%。24Q1出售/办理/研制/财务费用率同变-0.27/0.15/0.3/-1.95pct至2.70%/6.88%/4.61%/-0.30%，其间财务费用率下降主因人民币价值下降导致汇兑收益添加所造成的（23Q1人民币汇率前高后低，季末较高点下降0.3%）。24Q1经营性现金流同比下降23.14%至7.98亿元，主因23年底账期延伸所造成的。24Q1公司本钱开销环比下降63.73%至2.12亿元，现在公司已基本完成智能工厂建造，估计未来CAPEX或将继续下降。

　　出资主张。公司凭仗强出产办理和一体化服务才能，正逐步构建包括精品包装/外包装/商业包装等范畴一站式印刷服务矩阵。随同公共卫生事件彻底消除，下流消费逐步转好，咱们估计3C包装将重回景气上行区间，叠加公司商场占有率继续扩张，公司收入或将提速。赢利端公司活跃进行产品晋级和功率晋级。短期看好本钱下行带动盈余修正，从中期看，继续重视公司ROE上升：1）本钱开支下降；2）同业公司盈余难有进一步下降空间，3C主业盈余中枢企稳向上；3）烟酒商场化投标之后，裕同凭仗强出产服务功率获取高赢利率订单。咱们估计2024-2026年归属母公司纯赢利是17.8/20.6/24.7亿元，对应PE为14X/12X/10X，保持“引荐”评级。